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2019.02.02 基石資本 瀏覽次數(shù):
——張維
最近一周，很多上市公司以近乎搞笑的方式披露了巨額虧損，嚴(yán)肅來(lái)講，這是中國(guó)資本市場(chǎng)的恥辱。
近一周以來(lái)，A股有380多家上市公司發(fā)布了業(yè)績(jī)預(yù)告，所稱(chēng)虧損總額達(dá)2823.88億—3287.01億，里面有相當(dāng)大部分是商譽(yù)減值，其中天神娛樂(lè)虧損73億元至78億元、龐大集團(tuán)虧損60億至65億元、*ST凱迪虧損50億至60億元。更有甚者，華業(yè)資本、利源精制、飛樂(lè)音響、天山生物、千山藥機(jī)等9家公司，虧損金額比自己市值還大!
過(guò)去一周真可謂是A股市場(chǎng)的“恥辱周”！
我去年曾預(yù)測(cè)，2019年將是資本市場(chǎng)的洗澡年，無(wú)奈今日一語(yǔ)成讖！A股“恥辱周”的背后，是中國(guó)資本市場(chǎng)定價(jià)體系過(guò)于混亂，以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)作惡企業(yè)處罰太輕。
（ 張維：2019年將是中國(guó)資本市場(chǎng)的洗澡年）
巨大商譽(yù)是證券市場(chǎng)的堰塞湖
以天神娛樂(lè)為例，2018年三季報(bào)還公告營(yíng)業(yè)收入18億元，凈利潤(rùn)2.5億元，到了年報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告修正公告時(shí)，就變成了2018年預(yù)計(jì)凈虧損73億元-78億元，其中商譽(yù)減值49億元。無(wú)獨(dú)有偶，東方精工收購(gòu)企業(yè)商譽(yù)計(jì)提減值30.60億元至41.42億元，康尼機(jī)電商譽(yù)減值20億元至22.71億元。
如此大規(guī)模和大金額的商譽(yù)計(jì)提，正是近年來(lái)大規(guī)模溢價(jià)并購(gòu)的惡果。尤其是在2015年，由于市場(chǎng)行情向好，不少企業(yè)通過(guò)收購(gòu)兼并炒高股價(jià)、做大市值，而標(biāo)的公司被收購(gòu)時(shí)估值較高，由此形成了巨額商譽(yù)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2018年年底，A股商譽(yù)總額在1.4萬(wàn)億元左右，業(yè)已成為一個(gè)巨大的堰塞湖。
所謂的商譽(yù)，是指公司并購(gòu)時(shí)，支付收購(gòu)價(jià)與被收購(gòu)企業(yè)凈資產(chǎn)的差額。
2006年的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第8號(hào)——資產(chǎn)減值》第四條規(guī)定：“企業(yè)應(yīng)當(dāng)在資產(chǎn)負(fù)債表日判斷資產(chǎn)是否存在可能發(fā)生減值的跡象。因企業(yè)合并所形成的商譽(yù)和使用壽命不確定的無(wú)形資產(chǎn)，無(wú)論是否存在減值跡象，每年都應(yīng)當(dāng)進(jìn)行減值測(cè)試?！?/span>
以及第二十三條規(guī)定：“企業(yè)合并所形成的商譽(yù)，至少應(yīng)當(dāng)在每年年度終了進(jìn)行減值測(cè)試。商譽(yù)應(yīng)當(dāng)結(jié)合與其相關(guān)的資產(chǎn)組或者資產(chǎn)組組合進(jìn)行減值測(cè)試”，也就是要求企業(yè)至少每年對(duì)商譽(yù)進(jìn)行減值測(cè)試。
2019年1月4日，財(cái)政部會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)討論了商譽(yù)減值改攤銷(xiāo)的問(wèn)題。大部分委員在會(huì)上提出，攤銷(xiāo)（每年按比例減少）比減值（按“意愿”計(jì)提）能更好地實(shí)現(xiàn)商譽(yù)減記至零的目標(biāo)，而且成本低便于操作，有利于投資者理解，可增強(qiáng)企業(yè)之間會(huì)計(jì)信息的可比性。
雖然這一辦法正式執(zhí)行估計(jì)尚需時(shí)日，但上市公司肯定不敢賭，畢竟如果連續(xù)3年利潤(rùn)無(wú)法覆蓋商譽(yù)攤銷(xiāo)，就要虧損退市了，與其如此，不如先發(fā)制人，來(lái)個(gè)業(yè)績(jī)大洗澡。
審核制導(dǎo)致A股定價(jià)體系混亂
如此巨大的商譽(yù)計(jì)提，給A股市場(chǎng)環(huán)境造成了嚴(yán)重干擾，凸顯了審核制背景下，中國(guó)資本市場(chǎng)定價(jià)體系的混亂。
在審核制背景下，殼資源價(jià)值扭曲了發(fā)行和定價(jià)機(jī)制，僵尸企業(yè)反復(fù)借殼還魂。
由于上市門(mén)檻高、難度大，企業(yè)上市后，并購(gòu)重組、定增、股權(quán)質(zhì)押等手段盡顯其能，目的就是炒高股價(jià)、高位套現(xiàn)走人。而同時(shí)，上市門(mén)檻高，也擋住了大量企業(yè)的上市之路，在IPO排隊(duì)堰塞湖期間，最高峰一度排隊(duì)達(dá)到800多家，更別說(shuō)還有千千萬(wàn)萬(wàn)的中小企業(yè)，連踏入資本市場(chǎng)的門(mén)票都沒(méi)有。
而在二級(jí)市場(chǎng)，由于A股是一個(gè)以散戶(hù)為主的市場(chǎng)，在市場(chǎng)行情向好時(shí)，只要有收購(gòu)兼并題材，股價(jià)就有較好表現(xiàn)。而國(guó)外的市場(chǎng)則完全相反，據(jù)美國(guó)研究，在美國(guó)市場(chǎng)，被收購(gòu)公司在收購(gòu)事件中獲得的顯著正收益為15%-30%，而收購(gòu)公司的股價(jià)表現(xiàn)卻相反，收益是負(fù)的。
對(duì)作惡企業(yè)理當(dāng)施以嚴(yán)刑峻法
此次上市公司集中搞巨額商譽(yù)減值，也凸顯了由于缺乏嚴(yán)厲的處罰措施及退市制度，導(dǎo)致上市公司“作惡”！
上市公司公告缺乏嚴(yán)肅性和法律效力。比如奧馬電器，預(yù)計(jì)虧損12.42億到15.78億元，之前預(yù)計(jì)盈利3.05億至3.43億；飛馬國(guó)際，2018年的預(yù)估業(yè)績(jī)從盈利1529萬(wàn)至1.38億修正為虧損17.5億至19.5億元；大洋機(jī)電，預(yù)計(jì)虧損21億元到23億元，而之前的業(yè)績(jī)預(yù)報(bào)顯示2018年盈利預(yù)計(jì)2.3億至4.39億元。
如此巨大的變化，市場(chǎng)的參與者大都是無(wú)法理解和接受的。此類(lèi)上市公司前三季度報(bào)盈利、第四季度報(bào)大幅度虧損本身可謂是一種造假行為，當(dāng)前中國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)這些上市公司的處罰力度嚴(yán)重不足，是對(duì)投資者的嚴(yán)重不負(fù)責(zé)。
一直以來(lái)，中國(guó)上市公司造假成本太低就是A股最大的毒瘤之一。此前重點(diǎn)在于打擊中介機(jī)構(gòu)和操縱股價(jià)，對(duì)上市公司及其實(shí)際控制人的處罰太輕。
我們需要什么樣的科創(chuàng)板
如果不改變體制，科創(chuàng)板不可能取得巨大成功，而將淪為一個(gè)小小的技術(shù)創(chuàng)新。
科創(chuàng)板如果要取得成功，就應(yīng)該實(shí)行注冊(cè)制，并建立相應(yīng)的退市制度；必須完善法治，嚴(yán)懲上市公司及其大股東的造假、虛假承諾、內(nèi)幕交易、操控市場(chǎng)等行為，還中國(guó)資本市場(chǎng)以基本的誠(chéng)信與“三公”，盡最大可能保護(hù)投資者的利益。
目前虧損金額前30名企業(yè)
（ 數(shù)據(jù)來(lái)源：wind）
去年我寫(xiě)了三篇文章：《我們究竟需要什么樣的資本市場(chǎng)》、《什么是真正的“做多中國(guó)”》和《汽車(chē)界下一個(gè)退場(chǎng)的會(huì)是誰(shuí)？》，引發(fā)了一些反響。
三篇文章看似三個(gè)主題，其實(shí)還是一個(gè)主題——什么是真正的“做多中國(guó)”。
我的核心觀點(diǎn)很簡(jiǎn)單，也是我二十多年來(lái)始終強(qiáng)調(diào)的：
企業(yè)家在經(jīng)濟(jì)與產(chǎn)業(yè)發(fā)展中具有不可替代的作用。因此，支持民營(yíng)企業(yè)、培育和保護(hù)企業(yè)家精神，才是推動(dòng)發(fā)展與進(jìn)步的核心要義。
民營(yíng)企業(yè)家的信心何在？來(lái)自對(duì)未來(lái)的良好預(yù)期，包括對(duì)政策、法律、營(yíng)商環(huán)境、產(chǎn)權(quán)以及安全等各個(gè)方面的預(yù)期，其底層邏輯是法治社會(huì)和市場(chǎng)決定論。
如何激勵(lì)企業(yè)家創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)？核心在于創(chuàng)造巨大的財(cái)富效應(yīng)。一個(gè)包容的、有強(qiáng)大財(cái)富效應(yīng)的資本市場(chǎng)，對(duì)保護(hù)企業(yè)家精神、激勵(lì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、推動(dòng)科技發(fā)展具有至關(guān)重要的作用。注冊(cè)制的核心是調(diào)動(dòng)全社會(huì)的創(chuàng)業(yè)和投資熱情，進(jìn)而改變?nèi)鐣?huì)的融資結(jié)構(gòu)。
為何去年我又開(kāi)始密集地提及這些問(wèn)題？因?yàn)槲覀兇_乎已經(jīng)處于世界大變局的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)了，一切都在加速演進(jìn)。
在政治上，國(guó)際格局深度調(diào)整，地緣政治博弈升級(jí)，新舊力量激烈競(jìng)逐。如何續(xù)寫(xiě)和平與發(fā)展、穩(wěn)定與繁榮的篇章，深刻地考驗(yàn)著各國(guó)的智慧與擔(dān)當(dāng)。
在科技上，技術(shù)革命方興未艾，前沿科技不斷突破，人工智能風(fēng)起云涌。第四次工業(yè)革命或?qū)⒁郧八从械牧Χ韧苿?dòng)生產(chǎn)力的大發(fā)展，從而深刻地改變國(guó)家前途與人類(lèi)命運(yùn)。
在產(chǎn)業(yè)上，新興產(chǎn)業(yè)不斷解碼，中國(guó)智造強(qiáng)勢(shì)出海，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)如火如荼。以新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)代表的新興產(chǎn)業(yè)，中國(guó)正在席卷全球，行業(yè)的淘汰賽將加速。在汽車(chē)機(jī)器人時(shí)代，即人工智能與芯片定義汽車(chē)的時(shí)代，比人聰明的汽車(chē)機(jī)器人登上舞臺(tái)將是這個(gè)產(chǎn)業(yè)的奇點(diǎn)！
對(duì)于投資來(lái)說(shuō)，2024年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)都經(jīng)歷了一個(gè)從低估到價(jià)值回歸的過(guò)程。
長(zhǎng)恨春歸無(wú)覓處，不知轉(zhuǎn)入此中來(lái)。在一些行業(yè)和企業(yè)表現(xiàn)暗淡的同時(shí)，很多新興企業(yè)正在崛起。
正如我在基石資本的22條投資“軍規(guī)”中強(qiáng)調(diào)的那樣：投資與宏觀經(jīng)濟(jì)無(wú)關(guān)。股市不是經(jīng)濟(jì)的晴雨表。從5至10年來(lái)看，資本市場(chǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)并不成正比。同時(shí)，股價(jià)走勢(shì)與企業(yè)績(jī)效也并非完全對(duì)應(yīng)。
投資不是投資宏觀經(jīng)濟(jì)，也不是投資行業(yè)和賽道，而是投資活生生的企業(yè)和企業(yè)家。我們投資的是微觀中代表新經(jīng)濟(jì)的優(yōu)秀企業(yè)。
站在2025年的新起點(diǎn)，AI的征程才剛剛拉開(kāi)大幕，讓我們繼續(xù)堅(jiān)定不移地重倉(cāng)硬科技，大力支持民營(yíng)企業(yè)發(fā)展，持續(xù)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展注入新動(dòng)力，打好這場(chǎng)“做多中國(guó)”的持久戰(zhàn)。